Obserwacje i osobiste opinie od BonnaZhu, Partnera w Nothing Research, poniższa treść nie stanowi żadnej porady inwestycyjnej.
Pożyczki zawsze są największym PMF poza transakcjami
Wzrost nie musi opierać się na przełomowej innowacji
Może to również oznaczać, że wystarczy zaspokoić jedną potrzebę
Morpho Labs zaczynał od optymalizacji stóp procentowych
Fluid łączy pożyczki i transakcje w celu zwiększenia efektywności
Gearbox ponownie zyskuje na znaczeniu dzięki pożyczkom cyklicznym bez slippage
Z mojego punktu widzenia, ten okres zysku dla Gearbox jest bardziej trwały niż tamta fala Restakingu i punktów w 2024 roku. Wykorzystując tę okazję, chciałbym podzielić się swoimi przemyśleniami na temat produktów protokołu Gearbox:
Obligacje zabezpieczone i pożyczki cykliczne
Pożyczki cykliczne (Looping) mają odpowiednik na tradycyjnych rynkach finansowych – są to obligacje zabezpieczone, zwane również Repo.
Na rynku międzybankowym banki i instytucje wykorzystują wysoko płynne obligacje skarbowe jako zabezpieczenie do finansowania, a następnie kupują podobne obligacje i powtarzają tę operację, aż osiągną docelową dźwignię.
To w zasadzie strategia amplifikacji zysków.
Dzięki doskonałej płynności obligacji skarbowych oraz wysoce aktywnemu rynkowi międzybankowemu, takie zachowanie stało się normą, a ten rynek ma wartość w bilionach dolarów, co czyni go sprawdzonym przez dziesięciolecia ogromnym zapotrzebowaniem.
A te potrzeby przekładają się na rynek kryptowalut
Odpowiadający temu są pożyczki cykliczne i wydobycie z dźwignią
Tutaj mamy zarówno najbardziej pierwotne zyski z zabezpieczenia ETH (3–4%), jak i zyski z arbitrażu przy kosztach funduszy bliskich 10%, a także różnorodne zyski związane z handlem i pożyczkami. Choć skala nie jest tak duża jak na tradycyjnym rynku, rośnie szybko.
W miarę postępującego obniżania stóp procentowych różnica między kosztami pożyczek a zyskami z strategii stanie się bardziej atrakcyjna, co zwiększy popyt na dźwignię cykliczną.Bóle związane z pożyczkami cyklicznymi (Looping)
Na przykładzie aktywów LST w ETH, standardowy proces pożyczek cyklicznych to:
Zabezpieczenie → Pożyczka → Zakup LST na DEX → Ponowne zabezpieczenie…
Aż do osiągnięcia docelowej dźwigni.
Zamknięcie pozycji to proces odwrotny.
Cały proces wymaga wielu transakcji (chociaż większość platform obsługuje jedno kliknięcie cykliczne, logika działania w tle pozostaje niezmieniona), ponosząc koszty slippage, zajmując płynność, a także łatwo można zostać zmuszonym do zamknięcia pozycji, gdy LST straci powiązanie. Gdy rynek jest w panice, niewystarczająca głębokość rynku wtórnego może powiększyć odchylenia cenowe, co prowadzi do znacznego wzrostu ryzyka zamknięcia pozycji.Pożyczki cykliczne oparte na kontraktach mintingowych
Unikalność pożyczek cyklicznych Gearbox polega na dwóch kwestiach:
- Konto kredytowe (Credit Account)
- Pożyczki cykliczne oparte na kontraktach (Contract-Based Looping)
W przeciwieństwie do wszystkich innych platform pożyczkowych, gdzie fundusze są przekazywane na zewnętrzne konta, w Gearbox zabezpieczony kapitał i pożyczone fundusze są zbierane w jednym koncie kredytowym (Credit Account), które jest zgodne ze standardem ERC-4626; wszystkie operacje dźwigniowe są realizowane w tym koncie.
A to oznacza, że można jednokrotnie zrealizować finansowanie: na przykład użytkownik wpłaca 1 ETH jako kapitał, wybiera dźwignię 10x, a protokół od razu dopasowuje mu 9 ETH; w kolejnych operacjach fundusze pozostają w koncie kontraktowym.
Ponadto, Gearbox nie wykorzystuje pożyczonych funduszy do zakupu na DEX, lecz bezpośrednio wywołuje kontrakt mintingowy w celu uzyskania ekspozycji na aktywa. Na przykład w przypadku DVstETH, które niemal nie ma płynności na DEX, użytkownik nadal może w koncie kredytowym Gearbox bezpośrednio wywołać kontrakt mintingowy Lido Finance, aby wyemitować DVstETH, bez konieczności dokonywania transakcji na rynku wtórnym.
Cały proces oparty jest na podstawowym oraklu cenowym (Fundamental oracle) w protokole, który konwertuje według ustalonego kursu, zamiast polegać na oraklu cenowym rynku. Podobnie przy zamykaniu pozycji, konto kredytowe wywołuje kontrakt wykupu, aby zamienić stETH na ETH, rozliczając według ceny wykupu na łańcuchu (Reserve oracle), bez sprzedaży na rynku, co całkowicie unika ryzyka slippage i depeg.
Ponadto, ponieważ pożyczki i inwestycje są homogeniczne (ETH i DVstETH są oparte na ETH), nawet jeśli wykup wymaga oczekiwania przez 7 dni, to tylko wydłuża czas likwidacji, nie osłabiając jej skuteczności, a tym bardziej nie zwiększając ryzyka.Gearbox to modułowe konto kredytowe
Ponieważ wszystkie fundusze pożyczkowe pozostają w koncie kredytowym, nie są przekazywane do portfela użytkownika. To sprawia, że Gearbox bardziej przypomina usługę konta pożyczkowego, a nie tradycyjną platformę pożyczkową. To ma naturalny urok dla funduszy instytucjonalnych:
Ograniczenia tradycyjnych protokołów pożyczkowych polegają na:
- Po wycofaniu funduszy, nie można ograniczyć ich wykorzystania
- Brak kontroli zgodności
Gearbox naturalnie rozwiązuje pierwszy problem: fundusze zawsze pozostają w koncie kontraktowym i mogą być inwestowane tylko w wcześniej dozwolone aktywa. Dla instytucji to odpowiada łańcuchowemu 'konta handlowego w depozycie', które może zwiększyć dźwignię w kierunku celowej strategii, a także jasno śledzić przepływ funduszy.
To także jeden z powodów, dla których model Curation Morpho zyskuje popularność wśród instytucji i użytkowników B: struktura zysków i ryzyk jest definiowana przez kuratora. Gearbox w rzeczywistości podąża teraz drogą modelu Curation, ale idzie o krok dalej: nie tylko pozwala na dostosowanie strategii, ale również umożliwia natychmiastowe zrealizowanie dźwigni.
Można nawet wyobrazić sobie, że w przyszłości skarb Curation Morpho może również korzystać z Gearbox jako silnika wykonawczego dla dźwigni, eliminując nieefektywność i ryzyko ręcznego Loop, a także dostosowując do zarządzania uprawnieniami, łańcuchowego KYC i innych mechanizmów, aby lepiej zaspokoić wymagania dotyczące zgodności.
Wówczas sufit narracji Gearbox zostanie otwarty.Na koniec
Jako:
Jedna z najbardziej OG drużyn w DeFi
Produkt z zerowym atakiem i zerowym złym długiem od momentu uruchomienia
$3M+ inwestycji w bezpieczeństwo/ryzyko, 10+ audytów
Tokeny w pełnej cyrkulacji
Gearbox obecnie przy TVL przekraczającym 400 milionów dolarów, FDV wynosi zaledwie około 40 milionów dolarów, z czego około 35% jest w posiadaniu DAO.
Taki rozmiar i wycena, w przypadku protokołu, który już zrealizował główne PMF, a narracja stopniowo rozszerza się z graczy DeFi na fundusze instytucjonalne, uważam, że ma długoterminowy potencjał do alokacji i wyobrażenia.