最近在研究各种DeFi收益优化方案的时候，我发现了一个特别有意思的现像——大部分人做借贷套利还停留在单一收益层面，要么就是赚借贷利差，要么就是赚质押收益，但其实现在的DeFi乐高已经发展到可以把多个收益层叠加起来一起吃的程度了。特别是Lista DAO这个平台，它支持的抵押物种类里有不少本身就带收益的生息代币，比如PT-USDe、asUSDF、USDe、solvBTC这些，用它们去抵押借USD1的话，你既能拿到这些代币本身的收益，又能把借出来的USD1丢到币安理财吃20%年化，这就是传说中的"一鱼多吃"策略。今天咱们就深入扒一扒这个玩法到底有多香，顺便聊聊实际操作中会遇到的坑和注意事项，毕竟收益高不代表无脑干就行，细节决定成败嘛。
先科普一下什么叫生息代币，简单说就是这些代币本身会自动产生收益，不需要你额外操作。比如USDe是Ethena推出的合成美元稳定币，它通过Delta对冲策略能产生15-25%左右的年化收益（这个收益率会随市场波动），持有USDe的人会按比例获得这部分收益。PT-USDe则更复杂一点，它是Pendle协议里对USDe未来收益权的代币化（Principal Token），你买PT-USDe相当于锁定了某个时间点之前USDe的本金价值加上固定收益率，到期后可以赎回，这个固定收益根据市场供需决定，一般在10-20%之间。asUSDF我猜测应该是某种USDF的衍生生息版本（subagent数据里没明确说但提到USDF利率0.02%），如果是的话逻辑应该类似slisBNB那种液体质押代币。solvBTC则是Solv Protocol的比特币质押凭证，持有它能获得BTC质押奖励加上协议额外的激励收益。
那这些生息代币怎么玩出多重收益呢？核心思路就是利用Lista DAO的借贷机制来释放它们的流动性，同时保留原有收益。举个最典型的例子，你手上有1万美金的USDe，如果你只是单纯持有，一年大概能赚1500-2000美金的收益（按15-20%算）。但如果你把这1万USDe存到Lista DAO作为抵押物去借USD1，假设能借出8000 USD1（USDe虽然subagent数据里没直接给LLTV，但类似稳定币抵押估计在80-90%），这8000 USD1转手丢币安理财吃20%年化，一年就是1600美金。这时候你的总收益就变成了USDe本身的1500-2000美金（这部分不受影响因为你还持有USDe），加上USD1在币安的1600美金，再减去借款成本（USDe抵押借USD1的利率subagent没给具体数字，咱们保守估计按2%算就是160美金），总收益=1750+1600-160=3190美金，相当于原本1万本金的年化收益率达到了31.9%！这比你单纯持有USDe的收益翻了一倍还多，而且你的USDe没有卖掉还在那儿继续产生收益，这就是多重收益叠加的魅力。
再看PT-USDe这个更精妙的设计。PT代表本金代币，Pendle把USDe拆分成了PT（本金）和YT（收益代币）两部分，你买PT-USDe的时候实际上是用折价买入未来某个时间点的USDe本金加固定收益，比如现在花9500美金能买到到期价值1万美金的PT-USDe-5FEB2026，相当于锁定了大概5%的固定收益（实际收益率取决于买入价格和到期时间）。这个PT-USDe在Lista DAO上可以用来抵押借USD1，关键数据来了——LLTV高达96.5%，意思是你1万美金的PT-USDe能借出9650美金的USD1，杠杆率非常高！虽然借款利率2.70%比slisBNB的0.05%高了不少，但架不住你能借的量大啊。算笔账：1万PT-USDe本身有5%的固定收益（500美金），借出9650 USD1去币安吃20%收益（1930美金），借款成本9650×2.70%=260.55美金，净收益=500+1930-260.55=2169.45美金，年化收益率21.69%。而且这还没算上Pendle平台可能给的积分奖励和未来空投预期，如果把这些潜在收益也考虑进去，总收益可能突破25%。
不过用PT做抵押有个时间限制的问题必须注意，PT是有到期日的，比如PT-USDe-5FEB2026就是2026年2月5日到期，到期后PT的价值会自动结算成USDe或者USDT（具体看Pendle的设置）。如果你的PT快到期了但USD1还没还清，就得提前准备好还款资金或者用其他抵押物替换，不然可能面临清算风险。所以用PT做抵押套利一般适合中短期操作，或者你得确保有足够的流动资金来应对到期问题。另外PT的价格会随着到期日临近逐渐趋近面值，这个过程中如果你的抵押率接近清算线（LLTV 96.5%留的空间很小），就需要额外关注价格波动。
solvBTC这个生息代币的玩法又不太一样，它主要是给想参与BTC质押但又不想失去流动性的用户设计的。你把BTC存到Solv Protocol质押，会得到solvBTC作为凭证，这个solvBTC本身会产生BTC质押奖励（年化大概3-6%取决于网络和协议设置），同时还可能有Solv的代币激励。拿这个solvBTC到Lista DAO去抵押借USD1，LLTV是80%，借款利率4.49%，虽然这个利率看着比前面几个高不少，但如果你对BTC长期看涨又不想卖掉，这个玩法就很划算。比如你有10个BTC（按现在9.5万美金/BTC算价值95万美金），质押成solvBTC后能借出76万USD1，在币安吃20%年化就是15.2万美金收益，扣掉借款成本76万×4.49%=3.4万美金，净赚11.8万美金。加上solvBTC本身的质押收益95万×5%（中间值）=4.75万美金，总收益16.55万美金，相当于BTC本金的17.42%年化。而且你的BTC还在那儿，价格涨了你照样赚，这比把BTC卖掉去买稳定币理财要香太多了。
说完收益再聊聊风险，毕竟天底下没有免费的午餐，高收益往往伴随着你看不见的风险。第一个是生息代币本身的风险，像USDe的收益来自Delta对冲策略，如果市场出现极端行情（比如现货和永续合约严重脱钩），收益率可能骤降甚至变成负数。PT-USDe虽然有固定收益但依赖Pendle协议的流动性和价格发现机制，如果Pendle出问题或者流动性枯竭，PT的价格可能大幅偏离理论价值。solvBTC则绑定了BTC的价格波动，BTC跌10%的话你的抵押价值也跌10%，可能触发清算。第二个是借款利率变化的风险，虽然目前PT-USDe借USD1是2.70%，但Lista DAO的利率是动态调整的，如果资金池使用率飙升（比如大家都去借USD1套利导致池子快借空了），利率可能会上涨，到时候你的净收益就会被压缩。
第三个风险是币安那边的政策变化，20%的USD1理财收益目前是促销活动（到1月23日结束），之后可能降到10%甚至更低，一旦降到比如8%，那你用PT-USDe借USD1的套利空间就不大了（8%-2.70%=5.3%净收益，还不如直接持有PT的5%固定收益省心）。第四个是智能合约叠加风险，你用这套策略涉及到至少三个协议——生息代币的原生协议（Ethena/Pendle/Solv）、Lista DAO借贷协议、币安交易所，任何一个环节出问题都可能影响你的资金安全，虽然概率不高但不是零。尤其是生息代币的原生协议，像Ethena之前就因为UST暴雷受到过质疑（虽然USDe机制完全不同），Pendle虽然运行稳定但也还是相对新兴的DeFi项目，历史数据不够长。
那怎么规避或者降低这些风险呢？我的建议是：第一，分散抵押物种类，不要把所有鸡蛋放一个篮子，比如你可以一部分用PT-USDe，一部分用slisBNB，一部分用BTCB，这样即便某一个抵押物出问题也不至于全军覆没。第二，控制抵押率别贪心借满，尤其是那种LLTV很高的比如PT-USDe的96.5%，建议只借到70-80%就好，留20-30%的安全边际应对价格波动。第三，设置价格提醒和清算预警，Lista DAO的仪表盘上可以看到实时抵押率，你可以结合钱包或者第三方工具设置当抵押率超过90%时发通知，及时追加抵押物或还款。第四，定期检查各个协议的收益率变化，比如每周看一次USDe的APY、币安USD1理财的利率、Lista借款成本，做好动态调整的准备，一旦发现套利空间收窄就及时止盈退出。
对比其他平台你会发现Lista DAO在支持生息代币抵押这块还是挺有优势的。比如Aave虽然体量大但它更倾向于支持主流资产，像PT这种衍生品代币一般不直接支持，你想用PT套利就得先转成其他资产再操作，多了一层手续费和滑点损耗。Venus虽然也在BNB Chain上但它的抵押物种类相对传统，主要是BNB、BTCB、ETH、稳定币这些，对DeFi新兴资产的支持不如Lista灵活。而且Venus之前还出过安全事件，虽然损失不大但多少影响用户信心。Lista的优势在于它专注BNB生态，跟Pendle、Solv这些协议都有合作或集成，抵押物种类丰富，流动性也足够（比如PT-USDe/USD1池子深度471万美金，虽然不算特别大但对个人用户够用了），而且作为BNB Chain TVL排第二的借贷协议（峰值43亿美金），整体风险相对可控。
最后给大家梳理一下不同生息代币的适用人群：如果你是稳健型玩家追求低风险，那USDe或USDF这种稳定币生息资产比较适合，虽然收益率可能没PT那么夸张但波动小安全性高；如果你是中等风险偏好又懂点Pendle机制，PT-USDe是个不错的选择，高LLTV意味着资金利用率高，收益天花板也更高，就是得盯着到期日和抵押率；如果你是BTC或ETH的长期持有者，那solvBTC或类似的液体质押代币能让你在不卖币的前提下释放流动性，赚取额外收益，虽然借款利率稍高（4.49%）但整体收益率依然可观，而且你还保留了BTC上涨的暴露。
说到底这波多重收益策略的本质就是把DeFi的可组合性用到极致——把原本锁死的生息资产变成流动资金，用流动资金去捕获更高的外部收益，同时保留原资产的收益权，三重获利。当然了高收益必然伴随相应风险，尤其是多协议嵌套带来的复杂性，不是每个人都适合玩得这么花哨。但如果你愿意花时间研究机制、监控风险，这确实是当前DeFi市场里少有的能把年化收益推到20-30%以上的合法套利路径，而且可复制性强，散户也能参与不是大户专利。我个人建议是先小资金试水，跑通整个流程理解各个环节之后再加大投入，慢慢来比较快，别一上来就梭哈搞不好直接爆仓就得不尝失了。好了今天的深度解析就到这儿，希望对大家有帮助，咱们下次再聊！
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