Em meio ao colapso da FTX, há temores crescentes de um efeito dominó na forma da queda de muitos outros participantes do setor, incluindo os maiores fundos de criptomoedas. Existe risco de falência para o GBTC que detém mais de 600.000 BTC?

As consequências do colapso da FTX foram sentidas pela indústria de criptomoedas, mas as expectativas de uma série de falências foram exageradas. Mesmo apesar do processo contra o fundador da bolsa falida, Sam Bankman-Fried, e seus associados mais próximos, o Bitcoin tem sido negociado de forma constante na faixa entre US$ 16.000 e US$ 18.000 desde 10 de novembro. reguladores e grandes bancos, ou por uma queda acentuada nos volumes de licitação No entanto, sair de qualquer intervalo acontece mais cedo ou mais tarde. Para onde irá o Bitcoin?

Se nem mesmo toda a massa de notícias negativas conseguiu ultrapassar os níveis de suporte, então o Bitcoin ainda tem um alto potencial de crescimento. A ausência de negatividade séria encorajará os comerciantes mais corajosos a prosseguirem com as compras. Para regressar ao crescimento sustentável, o sentimento da maioria dos investidores precisa de melhorar. Mas que outros perigos poderiam estar à espreita do Bitcoin, além daqueles já percebidos?

Um dos instrumentos mais estáveis ​​no mercado de criptomoedas são os fundos regulamentados e os fundos negociados em bolsa. Seu valor total representa apenas uma pequena porcentagem da capitalização do mercado de criptomoedas. No entanto, estes são intervenientes regulamentados pela SEC no mercado financeiro tradicional, pelo que são mais confiáveis ​​do que a maioria das bolsas de criptomoedas.

A maior operadora de fundos de criptomoedas é a empresa americana Grayscale. Esta não é uma empresa pública e apenas alguns milhares de grandes investidores detêm participações nos seus fundos. Além disso, a capitalização dos fundos da Grayscale é uma ordem de grandeza superior à de todos os outros fundos combinados. No ano passado, a Grayscale tentou converter o GBTC em um ETF de capital aberto, mas a SEC recusou, citando a volatilidade do Bitcoin e a influência do Tether. Depois disso, a Grayscale até processou o regulador.

A escala de cinza, como as maiores bolsas, pode ser considerada um player sistemicamente importante na indústria de criptomoedas. A empresa de Barry Silbert existe desde 2013 e é merecidamente considerada uma das mais estáveis. Consequentemente, a sua falência seria ainda mais devastadora do que a da FTX. E dadas as reservas da empresa nas principais criptomoedas, o encerramento dos seus fundos em termos de efeito sobre os preços das ações poderia superar até mesmo o colapso da Binance.

Como funcionam o GBTC e outros fundos de criptomoeda

Primeiro, vamos dar uma olhada na base financeira dos mais antigos trustes de criptomoedas. Como são gerados seus lucros ou perdas? Quais são os riscos para o operador do fundo e para os acionistas, e como podem obter ganhos, se houver?

O GBTC e os fundos fiduciários para outras criptomoedas são administrados pela Grayscale Investments, registrada no estado americano de Delaware. Esta é uma das jurisdições mais favoráveis ​​para empresas de criptomoeda em termos de tributação. O fundo foi lançado em setembro de 2013.

A quantidade total de ativos sob gestão da Grayscale é superior a US$ 15 bilhões, colocados em dezesseis fundos, tanto para uma criptomoeda quanto para carteiras de ativos criptográficos. Destes, os maiores são GBTC (Bitcoin) e ETHE (Ethereum). O valor do ativo do GBTC no fechamento de sexta-feira, 30 de dezembro, é de US$ 10,49 bilhões, o ETHE é de US$ 3,633 bilhões. O preço contábil do Bitcoin em cotas de fundos é calculado usando o índice Coindesk.

O GBTC (ou seus investidores) possui 635.235,84 BTC e no início de 2022 possuía 644.809,97 BTC. Assim, em nove meses, a Grayscale vendeu cerca de 9.574 BTC no mercado. Não se trata de vendas diretas, mas sim de saques em favor do operador do fundo para pagamento da comissão.

No final de 2022, o GBTC continua sendo o maior detentor ativo de Bitcoin do mundo, perdendo apenas para Satoshi Nakamoto, cujas moedas não são movimentadas desde 2009. O fundo possui mais de 3% do valor máximo possível de BTC, mesmo em escala global este é um número sério.

A Grayscale não armazena criptomoedas em si, terceirizando essa função para a maior plataforma dos Estados Unidos, a Coinbase. Claro que não ficam armazenados na bolsa, mas sim em um serviço especial de custódia, ou seja, em câmaras frigoríficas. No entanto, após o colapso da FTX em novembro, a Grayscale recusou-se a publicar informações sobre as suas reservas, citando a fiabilidade dos serviços da Coinbase e a supervisão regulamentar. Até certo ponto, isso se justifica, uma vez que as reservas em carteiras frias não podem ser controladas on-line e os relatórios em escala de cinza publicam a quantidade de bitcoins armazenados. No entanto, a recusa total não inspirou os investidores.

Independentemente do desempenho do fundo, 2% do valor do ativo vai anualmente para a controladora Grayscale Investments como taxa de serviço. No fundo ETHE, o custo de manutenção é ainda mais elevado – 2,5% ao ano, embora a sua capitalização seja três vezes inferior à do GBTC. Em comparação, os ETFs tradicionais de ações e commodities normalmente têm taxas de manutenção anuais na faixa de 0,1% a 0,5%, e mesmo os “produtos agrupados” mais arriscados raramente excedem 1% ao ano.

É nesses 2% que vive Barry Silbert. Mesmo depois de o ativo subjacente ter caído cinco vezes dos seus máximos, 2% de 10 mil milhões de dólares não é um montante tão mau, certo? O lucro anual do serviço ETHE é mais modesto e equivale a cerca de US$ 100 milhões. E para o ano recorde de 2021, a receita garantida da Grayscale somente pelo GBTC ultrapassou US$ 400 milhões.

Lucros e perdas

Agora vamos dar uma olhada em quem assume os riscos e benefícios da negociação de cotas de fundos em tons de cinza. Em geral, tudo é padrão. O operador do fundo recebe o lucro (mínimo garantido de 2%) e a bolsa recebe a sua comissão. Os investidores assumem todos os riscos. Assim como acontece com quaisquer outros instrumentos do mercado de ações.

Após a compra das ações, o lucro ou prejuízo futuro do investidor depende inteiramente do seu preço de mercado. A posição só poderá ser encerrada com a venda de ações no mercado secundário. O operador do fundo não tem obrigação de resgatar ações ou compensar perdas.

Quando o Bitcoin sobe, e já aumentou mais de 100 vezes desde o lançamento do fundo, os investidores estão indo bem. Eles podem vender as ações no mercado aberto e sair com lucro. Mas num mercado em baixa prolongado, pressionado pela instabilidade política, a liquidez desses instrumentos de risco cai e o preço pode cair mais rapidamente do que o preço do activo subjacente. O investidor não tem escolha: vender as ações pelo preço atual ou esperar. É ainda mais difícil para os grandes detentores saírem sem aumentar o rebaixamento.

O que é interessante é que mesmo que o Bitcoin caia para US$ 1, a própria Grayscale só perderá lucros potenciais, porque os bitcoins são nominalmente propriedade não do operador, mas de investidores. E eles suportarão todas as perdas. Além disso, no mercado atual, que está à beira do pânico, será mais lucrativo para os investidores fechar o fundo do que vendê-lo ao preço atual, uma vez que as ações do GBTC são denominadas em bitcoins e não em dólares.

Compre bitcoins pela metade do preço

Não, isso não é um anúncio. Na verdade, isso é possível se você tiver o status de investidor credenciado nos EUA e estiver disposto a investir US$ 50.000 ou mais. Os bitcoins da Grayscale são reais, mas apenas os derivativos lastreados neles são negociados no mercado. O análogo mais próximo são as contas impessoais para metais preciosos, em vez de metais preciosos físicos. Só é possível receber o ativo subjacente se determinadas condições forem atendidas.

A circunstância mais estranha e até alarmante é o desconto máximo no preço das ações em relação às suas garantias durante toda a existência dos fundos Grayscale. De acordo com a própria Grayscale, o preço atual de uma ação do GBTC no dia da publicação é de US$ 7,9, e o preço de mercado dos bitcoins que a respaldam é de US$ 15,15. Assim, os Bitcoins lastreados pelo GBTC podem ser adquiridos por apenas 53% do seu valor de mercado!

Com o éter a situação é ainda pior. Uma ação da ETHE custa US$ 4,73 no mercado de balcão, e as moedas correspondentes no cofre custam US$ 11,71. Ou seja, você pode comprar ETH em ações em tons de cinza por apenas 40% do preço de mercado!

Num mercado convencionalmente normal, tais descontos não existem. Situação semelhante foi observada, por exemplo, antes do colapso da exchange BTC-e. As criptomoedas, cuja retirada foi encerrada, foram inicialmente negociadas duas a três vezes mais baratas que o preço de mercado e, pouco antes do colapso, já eram cinco a dez vezes mais baratas.

Pode haver duas razões para uma avaliação tão baixa das ações da Grayscale, e elas podem funcionar juntas:

  1. Expectativa de nova queda nas criptomoedas. Ao comprar ações do GBTC, você não está comprando bitcoins, mas sim um instrumento derivativo equivalente a eles. Num mercado estável, o preço das ações está próximo do preço da garantia, mas durante períodos de turbulência são possíveis desvios para cima e para baixo. Você pode vender ações no mercado secundário ao preço atual, mas não pode obter “BTC vivo” por elas. Isto só é possível em caso de liquidação do fundo ou por acordo individual com a Grayscale. Portanto, os investidores que esperam uma queda nas criptomoedas consideram esse declínio no valor futuro das ações do GBTC.

  2. Suspeitas de instabilidade em tons de cinza. Se a Grayscale falir ou fechar os fundos de outra forma, os bitcoins do fundo serão transferidos para os titulares de unidades "como estão" ou vendidos no mercado. Mas como este evento irá, de qualquer forma, causar uma forte redução do Bitcoin, e o processo pode se arrastar, os investidores também incluem riscos no valor de mercado das ações.

É óbvio que há hoje mais pessimistas do que optimistas. E acredita-se menos em ETH do que em BTC. O desconto no preço das ações da Grayscale é, embora indireto, um indicador bastante confiável do sentimento dos investidores americanos. E não “arenque de varejo”, já que o limite mínimo de entrada de US$ 50.000 para BTC e US$ 25.000 para ETH isola os pequenos jogadores.

É preciso entender também que quando o fundo é liquidado por falência da empresa, existe o risco de não receber todos os bitcoins devidos. Durante o processo de falência, os cotistas se juntam aos demais credores da empresa operadora. No caso de uma carga de crédito elevada, os restantes activos, principalmente as garantias de fundos, serão diluídos por outros passivos da empresa. Somente o tribunal determinará quem terá prioridade.

Outros fundos criptográficos

Para efeito de comparação, aqui estão mais alguns fundos Bitcoin relativamente populares. Mas, como mencionado acima, todos eles combinados valem muito menos que um GBTC.

  • ETF de estratégia de Bitcoin ProShares. Negociado nos Estados Unidos sob o ticker BITO, é baseado em futuros CME denominados em Bitcoin. Simplificando, é uma derivada de uma derivada. Por enquanto, ETFs Bitcoin negociados livremente só podem existir no mercado americano nesta forma. O fundo ProShares é o segundo maior em capitalização depois do GBTC, com US$ 1,3 bilhão.

  • Fundo de índice criptográfico Bitwise 10. Mais um fundo de uma empresa que luta há vários anos para lançar um ETF direto de Bitcoin. Mas, por enquanto, ela terá que se contentar com fundos de índices virtuais sem garantias diretas. O BITW é baseado em índices de preços das dez principais criptomoedas, com o Bitcoin representando mais de 60%. A capitalização atual do fundo é de cerca de US$ 810 milhões.

  • ETF de estratégia Valkyrie Bitcoin. Fundo de uma grande empresa de investimentos, pouco conhecida no mercado de criptomoedas. Através dele, apenas US$ 47,9 milhões foram investidos em Bitcoin. O fundo também é baseado em futuros da CME. Curiosamente, esta semana a Valkyrie anunciou seu interesse em se tornar a patrocinadora-gerente do GBTC, mas ainda não houve uma resposta de Barry Silbert. Ao mesmo tempo, a empresa promete reduzir a taxa de administração de fundos de 2% para 0,75%, mais líder de mercado.

É claro que existem muitos outros fundos diferentes na indústria de criptomoedas, mas eles estão localizados principalmente em jurisdições offshore. E a maioria dos fundos regulamentados não se baseia em criptomoedas em si, mas em ações de empresas que operam na indústria de blockchain.

Consequências do encerramento de fundos em tons de cinza

Se a Grayscale fechar seus dois fundos principais, mais de 3 milhões de ETH e mais de 630.000 BTC entrarão no mercado. Dada a actual baixa liquidez e expectativas negativas, o aparecimento de uma quantia tão grande à venda livre poderia desencadear um verdadeiro colapso. Quase não existem muitos otimistas com dinheiro pronto para comprar mais de 600.000 BTC. E se forem pragmáticos, preferirão comprar mais bitcoins por um preço baixo.

Se um potencial colapso da Binance atingir a comunidade em geral, afetando milhões de traders, então o encerramento do GBTC e do ETHE será mais direcionado, mas mais poderoso. Não haverá lamentações em massa em todas as redes sociais, manifestações de comerciantes falidos e centenas de ações judiciais em todo o mundo. No entanto, o colapso dos maiores e mais confiáveis ​​fundos regulamentados acelerará a fuga das criptomoedas pelos restantes grandes investidores corporativos e institucionais.

A “tempestade perfeita” de excesso de oferta pode criar uma poderosa vela vermelha, colapsando o Bitcoin e o Ethereum em dezenas de por cento, e se os grandes compradores não vierem, então várias vezes. Você terá que procurar um novo saldo de cerca de US$ 10.000 ou até menos.

Mas se você olhar para isso sem emoção, mesmo com uma longa tendência de baixa, a Grayscale não tem motivos para fechar voluntariamente seus fundos. Os investidores suportam o peso das perdas e dos riscos, enquanto a Grayscale continua a colher lucros multimilionários. O GBTC existe há quase dez anos e o ETHE há mais de cinco anos. Já sobreviveram a diversas crises, multiplicando os ativos dos primeiros compradores e trazendo bilhões de dólares para a operadora.

Claro, a empresa pode enfrentar dificuldades. Por exemplo, com uma ação coletiva de investidores ou uma investigação regulatória, porque a sua história de dez anos dificilmente é perfeita. Também pode haver novas mudanças na legislação que sejam desfavoráveis ​​aos fundos de criptomoedas. Os mercados entraram num período de imprevisibilidade e as previsões mais bem informadas podem ser destruídas num único dia.