In breve

In uno dei primi casi negli Stati Uniti d'America in cui la corte ha stabilito che un token di criptovaluta (in particolare XRP) in sé e per sé NON è un titolo, la Corte distrettuale degli Stati Uniti per il distretto meridionale di New York ha ora emesso una sentenza in il processo della Securities Exchange Commission contro Ripple Labs.

La corte ha ritenuto che XRP, in quanto token digitale, non è di per sé un titolo. Invece, il tribunale esamina la totalità delle circostanze per determinare se la vendita e la distribuzione di un token in ciascuna situazione soddisfa i requisiti Howey. La maggior parte delle cose come l'oro, l'argento e persino i token digitali come XRP possono, in determinate circostanze, essere considerati un titolo regolamentato dalla Sezione 5 del Securities Act.

Il tribunale ha emesso una decisione divisa ritenendo che la vendita di token XRP sugli scambi (vendite programmatiche) non fossero titoli mentre la vendita di token XRP a investitori istituzionali fosse titoli in base alla totalità della circostanza. La Corte ha inoltre respinto le difese del giusto processo e del giusto preavviso avanzate affermando che "la legge non richiede alla SEC di avvisare tutti i potenziali trasgressori a livello individuale o di settore".

Punti chiave

1. Sebbene i token digitali o la criptovaluta di per sé non costituiscano un titolo, possono essere venduti come contratti di investimento (ovvero titoli), a seconda delle circostanze di ciascuna vendita.

2. La corte esaminerà la totalità delle circostanze per determinare se ciascuno dei tre elementi del test di Howey è soddisfatto. Ricapitolando i tre poli del test di Howey è il seguente:

UN. un investimento di denaro,

B. in un’impresa comune,

C. con una ragionevole aspettativa di profitti che deriveranno dagli sforzi imprenditoriali o manageriali di altri.

Vendite istituzionali

3. Ritenendo che le vendite istituzionali di XRP da parte di Ripple costituissero un'offerta e una vendita non registrate di contratti di investimento in violazione della Sezione 5 del Securities Act, la corte ha analizzato e riscontrato che ciascuno dei 3 poli di Howey era soddisfatto.

UN. Per quanto riguarda il primo polo “investimento di denaro”, la corte ha ritenuto che non sia importante l’intento, ma piuttosto se gli investitori abbiano investito denaro (capitale o contanti). In questo caso, Ripple ha ammesso di aver ricevuto denaro da investitori istituzionali.

B. Per il secondo polo, “impresa comune”, la corte ha adottato il test di comunanza orizzontale in cui i beni degli investitori sono messi in comune e le fortune di ciascun investitore sono legate alle fortune di altri investitori, nonché al successo dell’impresa complessiva. In questo caso, Ripple ha raggruppato i proventi delle vendite istituzionali in una rete di conti bancari a nome delle sue filiali.

Avere conti bancari separati non assolve Ripple poiché Ripple controllava tutti i conti e utilizzava i fondi raccolti dalle vendite istituzionali per finanziare le sue operazioni. Inoltre, la capacità di trarre profitto da ogni Acquirente istituzionale era legata alle fortune di Ripple e a quelle di altri Acquirenti istituzionali perché tutti gli Acquirenti istituzionali ricevevano lo stesso XRP fungibile. Ripple ha utilizzato i fondi ricevuti dalle vendite istituzionali per promuovere e aumentare il valore di XRP sviluppando usi per XRP e proteggendo il mercato di scambio di XRP.

Di conseguenza, quando il valore di XRP è aumentato, tutti gli acquirenti istituzionali hanno beneficiato in proporzione alle loro partecipazioni in XRP. Nella totalità delle circostanze, la corte ha ritenuto che il secondo polo di Howey fosse stato soddisfatto.

C. Per quanto riguarda il terzo polo, “ragionevole aspettativa di profitti derivanti dagli sforzi imprenditoriali o manageriali di altri”, la corte ha suddiviso il polo in diverse parti.

Per “profitto”, la corte ha ritenuto che anche “il reddito o il rendimento, compresi, ad esempio, i dividendi, altri pagamenti periodici o l’aumento del valore dell’investimento” possono essere considerati profitti. Per “ragionevole aspettativa di profitto”, la corte ha ritenuto che l’aspettativa di profitto non debba essere l’unica ragione per cui un acquirente acquista il bene. La corte ha affermato che “un bene può essere venduto sia per usi di consumo che speculativi”.

Inoltre, la corte ha ritenuto che “l’indagine è obiettiva e si concentra sulle promesse e sulle offerte fatte agli investitori; non è la ricerca della motivazione precisa di ciascun individuo”. La corte ha ritenuto che, sulla base delle comunicazioni di Ripple, della campagna di marketing e della natura delle vendite istituzionali, gli investitori ragionevoli scopriranno che Ripple utilizzerà il capitale derivante dalle vendite istituzionali per migliorare il mercato di XRP e sviluppare usi per XRP, aumentando così il valore di XRP. .

Inoltre, la natura delle vendite istituzionali ha evidenziato che Ripple ha venduto XRP come investimento piuttosto che per uso di consumo. Questo perché nei contratti di vendita, alcuni acquirenti istituzionali hanno concordato clausole di blocco/restrizioni di rivendita in base al volume degli scambi di XRP. La corte ha ritenuto che tali restrizioni non siano coerenti con l’idea che XRP fosse utilizzato come valuta o per uso di consumo perché “un attore economico razionale non accetterebbe di congelare milioni di dollari. . . se l’intento dell’acquirente era quello di ottenere un sostituto della valuta fiat.” Quindi, il terzo polo di Howey è stato soddisfatto.

Vendite programmatiche

4. Ritenendo che la vendita programmatica in borsa non costituisse una transazione di titoli, il tribunale si è pronunciato a favore di Ripple. Nel constatare che il terzo polo di Howey non era stato soddisfatto, la corte ha ritenuto che gli acquirenti programmatici non potevano ragionevolmente aspettarsi la stessa aspettativa degli investitori istituzionali secondo cui Ripple avrebbe utilizzato il capitale ricevuto dalle vendite per migliorare l'ecosistema XRP e quindi aumentare il prezzo di XRP.

Considerando che le vendite programmatiche di Ripple sono transazioni bid/ask alla cieca e che gli acquirenti programmatici non avrebbero potuto sapere se i loro pagamenti di denaro andavano a Ripple o a qualsiasi altro venditore di XRP. La corte ha inoltre respinto la tesi della SEC secondo cui Ripple “prendeva esplicitamente di mira gli speculatori” e ha ritenuto che un movente speculativo “da parte dell'acquirente o del venditore non dimostra l'esistenza di un 'contratto di investimento' perché chiunque compra o vende, ad esempio, un cavallo o un'automobile sperano di realizzare un "investimento" redditizio, ma il rendimento atteso non dipende dagli sforzi continui di un altro.

Nel caso di specie, la corte ha ritenuto che, sebbene le persone acquistassero XRP con un'aspettativa di profitto, non derivavano tale aspettativa dagli sforzi di Ripple a differenza di altri fattori, come le tendenze generali del mercato delle criptovalute. Inoltre, la maggior parte non era a conoscenza di acquistare XRP da Ripple. La Corte ha ribadito che l'indagine è oggettiva e si concentra sulle promesse e sulle offerte fatte agli investitori e non è una ricerca della motivazione precisa di ogni singolo partecipante. A differenza delle vendite istituzionali, le vendite programmatiche non sono state effettuate in base a contratti che contenevano disposizioni di blocco, restrizioni sulla rivendita, clausole di indennizzo o dichiarazioni di intenti.

Infine, la corte ha ritenuto che non vi fosse alcuna prova che un ragionevole acquirente programmatico, generalmente meno sofisticato come investitore, condividesse “comprensioni e aspettative” simili e potesse analizzare i molteplici documenti suggeriti dalla SEC. Pertanto, dato che il 3° Polo di Howey non è stato soddisfatto, la corte ha ritenuto che Ripple non avesse violato la Sezione 5 del Securities Act.

Giusto processo, giusta notifica e difese per vaghezza

5. La corte ha respinto le difese del giusto processo, del giusto preavviso e della vaghezza sollevate da Ripple. La Corte ha ritenuto che la giurisprudenza esistente definisce un contratto di investimento e fornisce a una persona di ordinaria intelligenza una ragionevole opportunità di comprendere quale condotta esso copre.

Inoltre, Howey propone un test chiaro per determinare cosa costituisce un contratto di investimento, e la progenie di Howey fornisce indicazioni su come applicare tale test a una varietà di scenari reali. Inoltre, la giurisprudenza articola norme sufficientemente chiare per eliminare il rischio di applicazione arbitraria. Howey è un test oggettivo che fornisce la flessibilità necessaria per la valutazione di un'ampia gamma di contratti, transazioni e schemi.

Le argomentazioni di Ripple secondo cui la SEC non è riuscita a fornire linee guida sulle risorse digitali e dichiarazioni e approcci incoerenti per regolamentare la vendita di risorse digitali come contratti di investimento sono state respinte poiché la corte ha ritenuto che, almeno per quanto riguarda gli investitori istituzionali, l'applicazione della SEC era coerente con il loro passato esecuzioni. Infine, la corte ha ritenuto che “la legge non impone alla SEC di avvisare tutti i potenziali trasgressori a livello individuale o di settore”.

Favoreggiamento

6. Sulle accuse di favoreggiamento nei confronti di Larsen & Garlinghouse (dirigenti senior di Ripple), la corte ha ritenuto che gli imputati hanno sollevato una vera e propria disputa di fatto sostanziale sul fatto se Larsen e Garlinghouse fossero a conoscenza o incautamente abbiano ignorato i fatti che hanno reso illegale il piano di Ripple. Qui, il punto saliente è che fare affidamento su un consulente esterno può essere uno dei fattori che possono aiutare gli imputati.

Implicazioni pratiche

Le implicazioni pratiche di questo caso possono essere così riassunte:

1. Respingendo l’argomentazione del token come sicurezza, la Corte ha sferrato un duro colpo alla posizione dichiarata della SEC secondo cui le risorse digitali sono sempre titoli in ogni contesto. Invece, la totalità delle circostanze verrà esaminata sotto ciascun polo di Howey. Pertanto, ogni transazione o vendita di token (fungibili o non fungibili) sarà determinata in base alle proprie circostanze. È facile trascurare che in pratica la sentenza non cambia molto poiché ogni transazione o schema in termini di vendita di risorse digitali sarà comunque valutato caso per caso.

2. L’analisi dettagliata e l’applicazione del test di Howey da parte del giudice Torres sono illuminanti. In particolare, l'intento non ha importanza rispetto al primo polo, finché sono coinvolti denaro o capitale, è probabile che venga invocato il primo polo.

3. Per quanto riguarda il 2° polo dell'"impresa comune", il fatto che si utilizzino conti bancari separati non sarà sufficiente per affermare che non esiste un'impresa comune, ma il tribunale esamina chi controlla i conti bancari e lo scopo con cui è stato raccolto il denaro è stato utilizzato per.

Gli NFT data la loro non fungibilità possono essere visti diversamente poiché la corte ha sottolineato il fatto che gli investitori istituzionali ricevono lo "stesso XRP fungibile" per legare le fortune di un investitore istituzionale al successo di Ripple e di altri investitori. Infine, se i fondi raccolti venissero utilizzati per aumentare il valore delle risorse/token digitali attraverso il marketing o l’attivazione di tabelle di marcia, ciò potrebbe contribuire al fatto che esiste un’impresa comune.

4. Per quanto riguarda il terzo polo di Howey, la corte ha adottato un approccio ampio al termine "profitto", quindi è probabile che l'aumento del prezzo minimo degli NFT o l'aumento del prezzo delle criptovalute saranno probabilmente visti come profitti.

Ancora più importante, in termini di “ragionevole aspettativa di profitto”, la motivazione individuale dell’investitore non ha importanza. In parole povere, non è sufficiente dire che ho acquistato la risorsa digitale a fini di consumo piuttosto che di investimento. Invece, il tribunale esamina le azioni del venditore delle risorse digitali e svolge un’indagine obiettiva se è possibile formulare una ragionevole aspettativa di profitto.

Le comunicazioni esterne, le campagne/promesse di marketing nonché la natura delle transazioni, sia che comportino un periodo di lock-up per gli investitori, svolgono tutti un ruolo vitale. Pertanto, i progetti o i team che promettono roadmap, attivazioni, lanci aerei che potrebbero portare all’aumento del valore delle risorse digitali dovrebbero prestare particolare attenzione. Inoltre, è probabile che i blocchi prevendita di token o NFT, diventati più popolari negli ultimi tempi, siano visti come un fattore che indica una ragionevole aspettativa di profitto.

5. In quella che sembra una vittoria per le piattaforme di scambio di criptovalute come Binance e Coinbase, la corte ha ritenuto che le vendite basate su una transazione bid/ask cieca del token XRP non erano una transazione di titoli poiché gli acquirenti non sapevano da chi stavano acquistando i token e per estensione non si può dire che faccia affidamento su Ripple o altri per generare profitti, quindi il terzo polo di Howey non è stato soddisfatto.

È interessante notare che la corte ha anche respinto l'argomentazione della SEC secondo cui Ripple prendeva esplicitamente di mira gli investitori speculativi; la corte ha ritenuto che non avesse importanza poiché la maggior parte delle persone investe o acquista qualcosa con l'aspettativa di profitti, ma il terzo polo di Howey richiede un ulteriore passo avanti affinché i profitti siano subordinato agli sforzi degli altri.

In pratica, questo potrebbe essere sufficiente per garantire che la maggior parte degli acquisti di token digitali tramite scambi non violi le normative sui titoli, ma i token pre-vendita direttamente da progetti (ICO, monete meme) e gli acquisti NFT potrebbero comunque violare le normative. Inoltre, la corte ha anche ritenuto che la mancanza di clausole di blocco e di clausole di indennizzo nelle vendite programmatiche ha contribuito ad aggiungere alla totalità delle circostanze che il terzo polo di Howey non è stato soddisfatto. Pertanto, i team potrebbero voler evitare di fornire tali disposizioni in generale.

6. Fare affidamento sulla consulenza di consulenti esterni, adottare misure per prevenire la violazione della Sezione 5 del Securities Act e fare affidamento su dichiarazioni di altri regolatori statunitensi e di altre giurisdizioni può essere visto positivamente dai tribunali.