Osservazioni e opinioni personali di BonnaZhu di Nothing Research Partner. Il contenuto seguente non costituisce alcun consiglio di investimento.

L'anno scorso ho partecipato a molte cose relative agli STO
Colgo l'occasione per parlarne

Non voglio commentare se ci siano problemi con Mystonks in sé, ma la situazione attuale delle securities tokenizzate è essenzialmente causata dalla domanda aziendale anticipata e dalla regolamentazione in ritardo di anni, che ha portato a disallineamenti.

Dal momento in cui il concetto di token di sicurezza (STO) è stato proposto nel 2018, sono passati quasi 7 anni. In America, sebbene ci sia un processo operativo di riferimento, non è stato progettato su misura per scenari tokenizzati, è piuttosto obsoleto e completamente mirato al mercato americano.

Il problema è che la maggior parte della domanda per le securities tokenizzate proviene da mercati non americani. Se si insiste a utilizzare questo standard massimo americano, spesso si rischia di far fallire direttamente l'attività. Tuttavia, molte iniziative si sentono costrette a seguire questo processo per motivi di approvazione e conformità.

La storia di quegli anni è un esempio lampante: tZERO ha portato la conformità all'estremo, ma la liquidità è stata soffocata. Nel 2020, con la nuova narrativa DeFi e l'effetto ricchezza, questo settore è stato brutalmente smentito.

Oggi, la domanda di mercato è nuovamente emersa, ma poiché il processo di regolamentazione non è cambiato, chi desidera partecipare continua a cadere nello stesso circolo vizioso:

- Emissione
- Custodia/Chiusura
- Transazione/Abbinamento
- Circolazione/Trasferimento di proprietà

1. Emissione

Le autorità di regolamentazione generalmente ritengono che le azioni tokenizzate, anche se mappate 1:1, non equivalgano ai diritti legali delle azioni originali e quindi siano considerate nuovi titoli emessi.

Nel mercato americano, i nuovi titoli devono seguire la registrazione S-1 per la quotazione pubblica, accettando costi elevati e procedure complesse, oppure devono cercare soluzioni alternative come l'esenzione Reg D per le offerte private o l'emissione Reg A+ di piccole dimensioni.

- Reg D
Periodo di vendita limitato (da 6 mesi a 1 anno)
Riservato a investitori qualificati

- Reg A
Limite annuale (75 milioni di dollari)
Costi di approvazione elevati

È evidente che entrambe queste modalità sono molto scomode. tZERO è fallita nel modello Reg D: gli utenti non possono vendere immediatamente dopo l'acquisto e devono soddisfare i requisiti per investitori qualificati. Quando arriva il momento di sblocco, l'interesse è già svanito.

Naturalmente, teoricamente c'è anche un'altra strada: Reg S, che si rivolge esclusivamente al mercato estero, esentando dalla regolamentazione SEC. FTX, ad esempio, ha utilizzato questo approccio, ma è un exchange centralizzato, con KYC, mentre le azioni tokenizzate di oggi devono andare completamente on-chain. Come assicurarsi al 100% che non ci siano utenti americani?

2. Abbinamento/Transazione

Se si tratta solo di acquistare azioni, ordinando durante l'orario di negoziazione tramite Nasdaq o NYSE, allora è sufficiente avere una licenza di Broker-Dealer. Se si offre solo servizi agli utenti del mercato estero, basta collaborare con un broker americano locale e portare l'ordine.

Il problema è che le azioni tokenizzate possono essere trasferite e scambiate 24 ore su 24, 7 giorni su 7. Se le azioni tokenizzate vengono abbinate durante la chiusura del mercato, ciò entra nella definizione di regolamentazione del "mercato secondario indipendente". Negli Stati Uniti, è necessario registrarsi come scambio nazionale o almeno come ATS (sistema di trading alternativo).

La soglia per diventare uno scambio nazionale è molto alta, quindi la maggior parte dei progetti sceglie normalmente l'ATS, ma anche questa è una strada costosa e con approvazione lenta.

3. Custodia/Chiusura

Le azioni tradizionali sono custodite sotto la responsabilità di un broker Dealer, con la liquidazione effettuata tramite DTC, e l'intero processo opera all'interno di un sistema chiuso regolamentato.

Per quanto riguarda le azioni tokenizzate, teoricamente, le azioni sottostanti sono ancora custodite tramite broker e liquidate tramite DTC. Tuttavia, i token delle azioni e le azioni stesse sono separati; i token esistono sulla blockchain. Sebbene la blockchain sostituisca le funzioni di liquidazione di DTC, è necessaria un'ulteriore soluzione per la custodia? È necessaria una licenza di custodia bancaria? E se sì, sarà un costo aggiuntivo.

4. Circolazione/Trasferimento di proprietà

Il trasferimento delle azioni tradizionali avviene all'interno del sistema di liquidazione, è soggetto a regolamentazione e non richiede licenze aggiuntive per il trasferimento di denaro.

Ma le azioni tokenizzate possono circolare liberamente sulla blockchain; se coinvolgono utenti americani, si attivano i requisiti MSB (Money Services Business) a livello federale e MTL (Money Transmitter License) a livello statale.

Anche se si tratta di azioni, una volta sulla blockchain si deve affrontare un intero insieme di costi di conformità.

5. Questo è anche il punto più difficile.

Se si seguono tutti i passaggi secondo il massimo standard - Broker-Dealer + ATS + MSB + MTL, e si emette rigorosamente tramite Reg D, si sta essenzialmente replicando tZERO. Tuttavia, questi sono essenzialmente requisiti normativi del mercato americano, mentre la maggior parte dei vostri clienti non proviene affatto dagli Stati Uniti.

Ma non si può operare come robinhood, poiché si tratta solo di eseguire ordini per conto dei clienti, acquistando azioni reali, quindi basta una licenza di broker Dealer. A meno che non si sia disposti a far diventare il proprio prodotto la forma più semplice:

- Acquistare direttamente con crypto, comprando azioni reali
- Non rivolgersi agli utenti americani
- Collaborare con un broker locale americano
- Supportare solo il trading durante l'orario di negoziazione

In questo modo, il rischio di conformità è naturalmente ridotto al minimo, ma commercialmente non ci sono differenze con prodotti come Futu e Tiger, e sarà difficile competere con loro in termini di esperienza e prezzo.

6. La vera soluzione

Risolvere il problema alla radice ha solo due strade:

- La SEC deve definire i diritti relativi ai token e alle azioni originali
- Le aziende americane devono registrare le loro tokenizzazioni durante la fase di quotazione

In questo modo, le azioni tokenizzate sarebbero titoli pubblici registrati, equivalenti alle azioni non on-chain. Diverse piattaforme di trading potrebbero elencarle, e quelle con licenza americana potrebbero fornire servizi agli utenti americani, mentre quelle senza licenza americana potrebbero bloccare gli utenti americani. Le piattaforme dovrebbero solo avere la licenza di broker Dealer per accedervi.

A questo punto, il trading e la liquidità saranno concentrati principalmente su piattaforme come Nasdaq e NYSE, e lo spazio per la cattura di valore per la maggior parte dei partecipanti sarà molto limitato. Almeno, il lato dell'emissione non guadagnerà molto, ma solo una fetta durante la transazione/abbinamento, fornendo volume e ordini alle piattaforme di liquidità principali.