Otázka za triliony dolarů v decentralizovaných financích nikdy nebyla o vytváření více tokenů nebo vynalézání nových mechanismů výnosů. Bylo to o řešení paradoxu, který sužoval každý finanční systém od doby, kdy lidé začali obchodovat: jak získat hodnotu uzamčenou v produktivních aktivech, aniž by bylo zničeno výnosnost těchto aktiv? Tradiční finance našly obchody prostřednictvím staletí institucionální infrastruktury. Krypto slibovalo, že to udělá lépe pomocí kódu. Místo toho jsme vybudovali systémy, které trestají uživatele za potřebu likvidity a nutí je k nemožným volbám mezi držbou produktivního kapitálu a jeho skutečným využitím.
Dusk jasně viděl problém, protože se na něj díval z jiného úhlu než většina DeFi protokolů. Problém nebyl v tom, že by uživatelé neměli přístup k páce nebo že by stablecoiny neexistovaly. Trh měl dostatek obojího. Skutečný problém byl v tom, že zajišťovací infrastruktura zůstala fragmentovaná, specifická pro aktiva a navržena s předpoklady, které přestaly dávat smysl v okamžiku, kdy se na on-chain začaly objevovat tokenizované reálné aktiva. Každý protokol si vybudoval vlastní zajišťovací systém optimalizovaný pro jakékoli tokeny, se kterými byl uveden, čímž vzniklo desítky nekompatibilních silo, které nemohly komunikovat a nebyly navrženy tak, aby zvládly rozmanitost aktiv, která evidentně přicházela.
Co se objevilo, byl finanční systém, kde vaše schopnost přístupu k likviditě závisela výhradně na tom, které konkrétní tokeny držíte a které konkrétní protokoly je akceptují jako zajištění. Držet správnou modrou kryptoměnu a mohli byste si proti ní půjčit, přičemž rizika likvidace byla tak závažná, že racionální uživatelé udržovali masivní nadměrné zajištění jen proto, aby spali v noci. Držet tokenizované reálné aktiva nebo dlouhé tokeny a vaše možnosti se zúžily na buď prodej za jakoukoli cenu, kterou trh nabízel, nebo jednoduše sedět na neproduktivním kapitálu. Infrastruktura, která měla odemknout likviditu, místo toho bránila jejímu přístupu na základě libovolných technických omezení, spíše než skutečné ekonomické hodnoty.
Přístup Dusk začíná od prvních principů o tom, co univerzální zajišťovací infrastruktura skutečně vyžaduje. Univerzální neznamená přijímat tucet bílých tokenů a nazývat to otevřeným. Znamená to vytváření systémů schopných zpracovávat jakékoli likvidní aktivum s ověřitelnou hodnotou, ať už jsou to zavedené kryptoměny, vznikající protokolové tokeny, nebo tokenizované reprezentace reálných aktiv od komodit po strukturované finanční produkty. Architektura musí předpokládat heterogenitu od prvního dne, protože budoucnost on-chain financí se nebude konsolidovat kolem malého počtu aktiv. Rozpadne se napříč tisíci tokenizovaných nástrojů představujících skutečnou ekonomickou činnost a zajišťovací systémy, které nemohou tuto rozmanitost akceptovat, budou zastaralé bez ohledu na to, jak dobře fungují pro ETH nebo BTC.
Jádro mechanismu protokolu se soustředí na USDf, nadměrně zajištěný syntetický dolar, který poskytuje stabilní likviditu aniž by uživatelé museli likvidovat své podíly. Nadměrné zajištění je kritické a často nesprávně pochopeno. Není to neefektivnost nebo omezení, které je třeba obejít. Je to strukturální vlastnost, která umožňuje syntetickým stablecoinům přežít tržní stres bez spoléhání se na algoritmické gymnastiky nebo kruhové pobídky, které se zhroutí, když jsou testovány. Uživatelé vkládají aktiva v hodnotě vyšší než USDf, které obdrží, čímž vytvářejí rezervu, která chrání stabilitu systému, přičemž stále poskytuje smysluplný přístup k likviditě proti produktivním podílům.
Co dělá tuto infrastrukturu spíše než jen další protokol CDP je to, jak se vypořádává se základními rozdíly mezi třídami aktiv. Tokenizovaný státní pokladní poukaz se chová úplně jinak než volatilní altcoin. Mechanismy objevování cen se liší, profily likvidity se dramaticky liší a vhodné parametry rizika pro každou by neměly být identické. Tradiční systémy zajištěných dluhových pozic byly navrženy, když byly jediné relevantní on-chain aktiva hrst kryptoměn s hlubokou likviditou a zavedenými orákuly. Tyto systémy fungují přijatelně v rámci jejich původního rozsahu, ale selhávají, když se aplikují na různorodou zajišťovací základnu, která se ve skutečnosti objevuje na on-chain.
Dusk budoval s vědomím, že státní pokladní poukazy, tokeny nemovitostí, pozice komodit a kryptoměny budou všechny potřebovat koexistovat jako zajištění v rámci stejné infrastruktury. To mění vše ohledně návrhu systému. Hodnocení rizik se nemůže spoléhat na zjednodušené metriky volatility, které zacházejí se všemi aktivy identicky. Cenové zdroje musí zohlednit různé mechanismy objevování cen a kontexty likvidity. Parametry likvidace musí respektovat, že tokenizovaný dluhopis, který prochází cenovými pohyby, vyžaduje jiné zacházení než kryptoměna při rychlém propadu. Samotná infrastruktura musí být dostatečně sofistikovaná, aby zvládla heterogenitu, aniž by každé aktivum nasměrovala do stejného zjednodušeného modelu rizika.
Praktické důsledky sahají daleko za technickou architekturu. Zvažte, co se stane, když podnik drží tokenizované komodity nebo strukturované produkty jako součást svého řízení pokladny. V tradičních financích by si mohli půjčit proti těmto podílům, aby získali pracovní kapitál, a přitom si udrželi své pozice. V DeFi až dosud by buď prodali aktiva a ztratili požadovanou expozici, nebo by se pokusili použít fragmentované protokoly, které nebyly navrženy pro jejich třídu aktiv a nemohly poskytnout potřebnou hloubku likvidity. Univerzální zajišťovací infrastruktura to řeší tím, že se setkává s podniky tam, kde jsou, přijímá aktiva, která skutečně drží, místo aby je nutily nejprve převádět na kryptoměnám blízké tokeny.
Stejná dynamika platí pro protokoly a DAO spravující pokladny. Prodej tokenů za účelem financování operací vytváří trvalý tlak na pokles, který poškozuje držitele tokenů a signalizuje slabé základy trhu. Půjčování proti těmto tokenům prostřednictvím stávajících systémů vystavuje organizaci rizikům likvidace, která nejsou kompatibilní se stabilitou operací. Schopnost zajišťovat pokladní podíly za USDf poskytuje stabilní pracovní kapitál bez nuceného prodeje nebo katastrofických scénářů likvidace, což zásadně mění způsob, jakým mohou on-chain organizace spravovat své finance, aniž by neustále ředily zúčastněné strany.
Pro jednotlivé uživatele se hodnota zaměřuje na efektivitu kapitálu a volitelnost. Každý dolar uzamčený jako zajištění, který by jinak mohl být produktivní jinde, představuje náklady na příležitost. Stávající systémy vyžadovaly tak extrémní nadměrné zajištění, aby přežily normální volatilitu, že zisky z efektivity kapitálu z půjčování místo prodeje byly v nejlepším případě marginální. Infrastruktura Dusk má za cíl poskytnout smysluplný přístup k likviditě, přičemž udržuje nadměrné zajištění nezbytné pro stabilitu systému, což spojuje efektivitu kapitálu a odolnost, kterou většina protokolů obětovala jedno pro druhé.
Časování budování univerzální zajišťovací infrastruktury má význam, protože tokenizace reálných aktiv se urychluje rychleji než infrastruktura pro správné využití těchto aktiv na on-chain. Každá instituce přinášející státní pokladní poukazy, dluhopisy, komodity nebo strukturované produkty na on-chain čelí stejné otázce: co teď? Držení tokenizovaných aktiv v peněženkách nezachycuje žádnou z efektivit kapitálu, které činily tokenizaci atraktivní na prvním místě. Tato aktiva musí být produktivní, což znamená, že potřebují infrastrukturu, která je může přijmout jako zajištění, adekvátně vyhodnotit jejich riziko a poskytnout likviditu, aniž by nutily likvidaci podkladových pozic.
Mezera mezi vydáním RWA a užitím RWA vytváří okno, ve kterém může infrastruktura postavená na zajištění různorodého zajištění vytvořit síťové efekty, než se trh rozdělí na nekompatibilní systémy. Každý nový typ aktiva přijatý jako zajištění činí infrastrukturu cennější pro všechny ostatní, kteří ji používají. Likviditní fondy se prohlubují, jak různorodá aktiva procházejí stejným systémem. Případů použití se násobí, jak vývojáři vytvářejí aplikace, které předpokládají přístup k univerzálnímu zajištění. Samotná infrastruktura se stává více testovanou v různých tržních podmínkách a chování aktiv, čímž vytváří příkop, který se kumuluje s adopcí.
Děje se také širší posun v tom, jak trh přemýšlí o stablecoinech a syntetických aktivech. Katastrofální selhání algoritmických stablecoinů se naučilo drahou lekci o důležitosti skutečného zajištění místo důmyslných pobídkových mechanismů. Regulátorový tlak na emitenty centralizovaných stablecoinů zdůraznil rizika protistran a cenzury, která jsou v rozporu s jádrovými hodnotovými nabídkami kryptoměny. Co trh potřebuje, jsou syntetické dolary se skutečným nadměrným zajištěním, které nevyžadují důvěru v centralizované emitenty nebo víru, že herní teorie obstojí pod tlakem. USDf je umístěn tak, aby tuto mezeru vyplnil přesně proto, že je skutečně nadměrně zajištěn různorodými produktivními aktivy místo spoléhání se na mechanismy, které znějí dobře, dokud nejsou testovány.
Infrastruktura, kterou Dusk buduje, se stává základní spíše než jen užitečnou. Univerzální zajištění není vlastností aplikační vrstvy, je to infrastruktura základní vrstvy, která umožňuje aplikace. Protokoly, produkty a strategie, které vývojáři budují, budou předpokládat přístup k této infrastruktuře stejným způsobem, jakým tradiční finance předpokládají fungující zajištění a kreditní trhy. Projekty nebudou navrhovat podle omezení fragmentovaných zajišťovacích systémů, protože tato omezení nebudou existovat. Budou stavět s předpokladem, že jakékoli likvidní aktivum může sloužit jako zajištění, což odemyká prostor pro návrh, který je v současnosti nepraktický nebo nemožný.
Pro ty, kdo hodnotí, kde se hodnota akumuluje v příští fázi kryptoměny, nabízí infrastruktura různé profily rizika a odměny než protokoly aplikační vrstvy. Aplikace soutěží v uživatelské zkušenosti, funkcích a síťových efektech, které se mohou rychle měnit. Infrastruktura soutěží na spolehlivosti, univerzálnosti a hloubce integrace, která se pomalu, ale vytrvale kumuluje. Jakmile vývojáři a instituce integrují univerzální zajištění do svých operací, náklady na přechod se stanou významnými. Infrastruktura, která se etablovala jako standard pro přijetí různorodého zajištění, zachytí hodnotu úměrně k celkové ekonomické aktivitě, která jí prochází, spíše než jen poplatkům z jednotlivých transakcí.
Příležitost existuje, protože trh plně neuznal, že zajišťovací infrastruktura je infrastrukturou spíše než jen dalším protokolem DeFi. Většina pozornosti se soustředí na nápadnější aplikace s jasnějšími narativy, zatímco základní systémy se tiše budují pod tím. Do doby, než aplikační vrstva zjistí, že potřebuje lepší infrastrukturu pro různorodá aktiva, která zaplavují on-chain, okno pro budování od nuly se uzavřelo. Dusk nyní staví ten základ, než většina účastníků pochopila, proč je univerzální zajištění důležité nebo jaké problémy řeší nad rámec těch zřejmých.
Paradox likvidity, který sužoval finance po staletí, nebude vyřešen důmyslnějšími mechanismy výnosu nebo rychlejšími transakčními rychlostmi. Vyžaduje infrastrukturu, která respektuje jednoduchou realitu, že produktivní kapitál musí zůstat produktivní i tehdy, když jeho vlastníci potřebují likviditu. Dusk tuto infrastrukturu buduje pro budoucnost, kde tisíce různorodých aktiv žijí na on-chain a uživatelé odmítají vybírat mezi jejich držbou a používáním. Všechno ostatní jsou jen detaily.